據中銀證券研報分析，公司作為防水行業龍頭，在上市以來的13年間依靠其對行業精準判斷和超強執行力，先后通過切入重點工程、大地產集采、把握零售渠道、工渠直銷一體化改革等做法建立了強大渠道，并在野蠻生長的防水行業建立良好口碑和穩固的地位
一、公司展開新一輪全國布局
2021年4月，東方雨虹新一輪定增最終落地，公司以45.5元的價格向大家資產、睿遠基金、UBS、JPMorgan、馬英、馬云根等投資者發行股票1.76億股，合計募集資金80億元。募投資金用于投資全國多個生產基地和產線改造升級項目。其中15萬噸非織造布和13.5萬噸功能薄膜項目是在原有業務基礎向上游的延伸，有望為公司打造新的盈利點。其他生產基地則將鞏固公司全國化布局的趨勢。
2020年二季度以來，公司陸續發布包含大灣區綠色建筑建材產業園等項目在內的22個生產基地項目，并配套建設多個區域總部，預計總計投資額將超過309.5 億元。大規模項目投資預示著公司開展新一輪擴張。多產線的升級改造有利于完善公司區域布局，產能擴張增加公司保供能力，提高公司市場占有率和競爭力。
根據公司披露的投資項目情況，我們認為2021-2022年將是公司資本開支高峰期，每年投資額均將超過100億元，到2024年項目投資將逐步進入尾聲。收入和利潤增長方面，2021年開始新投項目將逐漸為公司貢獻業績，2023年是公司項目集中投產高峰期，2025年項目有望全部達產。
二、長期看公司目前的坐標
東方雨虹自2008年上市以來，業績屢創新高，我們認為雨虹保持業績長青的關鍵在于對市場敏銳的判斷和高效的執行力。公司上市13年來可以分為5個階段：2008-2011年是經濟危機后“四萬億”建設時期，基建投資需求旺盛，公司集中發展重點基建工程業務。2011年溫州高鐵事件后全國高鐵建設遇冷，公司快速調整戰略與大地產合作發展集采業務。2016年起房地產迎來新一輪調控，公司開始發力零售渠道，維持穩定業績增長。2018年基建補短板推出以及地產持續高速增長后，公司進一步加強對工程渠道管控，成立工建集團進行集中化管理。2020年以來，隨著建筑行業增速下滑，公司逐步進入擴品類+渠道變革的新階段。
近年來，東方雨虹的估值一直維持在較為合理的水平，股價以業績驅動為主。公司利潤增速保持20%-40%的水平，市盈率維持大盤1-1.5倍的水平。2020年以來在行業集中度提升以及瀝青價格下降作用下公司業績再度加速增長，估值水平有所提升。
以美國為代表的發達國家在20世紀60年代城鎮化速度放緩，建筑業產值增速下滑。海外建材龍頭SIKA在20世紀70年代后仍保持超高的收入復合增速。我們認為突破自身區域和賽道，是SIKA業績長青的關鍵。70年代后，SIKA自身增長可以分為1980年代擴品類切入企業用膠市場，1990年代全球擴張，2000年以后兼并收購創造協同價值三個階段。
我們認為當前伴隨著建筑行業產值增速下滑，防水行業規模趨于穩定，就算防水行業自身加速整合，也難以在未來持續支撐東方雨虹的高速增長。東方雨虹作為國內建材行業龍頭，隨著各個建材細分品類行業增速放緩，率先在相近產品開始進行擴品類和加強渠道建設的探索。
三、外因內因共驅動，公司有望持續增長
防水工程在原先建筑中重要性相對較低，導致行業秩序混亂，以次充好、劣幣驅逐良幣。2004年《屋面工程技術規范》中，對普通房屋防水工程合理使用年限為10年，相比普通建筑50年的設計年限，意味著原先房屋需要較多的防水工程修繕工作，因此對于防水企業，銷量是比質量更為重要的指標。
2016年以來，各部委陸續出臺政策，對防水行業造成重大影響。包括打假、將防水材料列入環保稅監管對象，強化企業責任、提升企業標準等。近年來，政策提標有加速的跡象。2019年住建部《建筑和市政工程防水通用規范(征求意見稿)》對屋面、外墻、室內防水設計年限要求大幅提升;而《住宅項目規劃(征求意見稿)》中提及的屋面、衛生間、地下防水的具體設計年限也明顯高于2004年《屋面工程技術規范》的水平(2004年規范要求屋面標準10年，2019年新規征求意見稿要求屋面標準20年)。2020年住建部《工程建設規范和指標編制及相關工作計劃(征求意見稿)》要求提升石油化工、屋面、地下工程、市政橋梁等項目防水標準。
橫向比較東方雨虹、科順股份、凱倫股份三家防水上市公司，凱倫股份因為高分子卷材占比較高，平均毛利率相對較高，因此最后單平經營利潤也相對較高(凱倫、雨虹、科順分別為3.7、3.0、2.4元/平)。
但是我們可以看到東方雨虹單平防水材料經營利潤相對較為穩定。我們認為東方雨虹通過三個措施實現了良好的成本管控，較好的實現了對瀝青成本波動的轉嫁。
總結：公司先期通過品牌營銷、增值服務和渠道建設，構建“渠道+品牌+服務”核心競爭力閉環。未來公司有望通過“零售+工程”、“同心圓戰略”、新區域開發、渠道拓展等列措施復制優秀的商業模式維持強大的盈利能力。